Nebankarski izvori finansiranja privrednih društava

SEECAP Konsalting (www.seecap.com) je finansijska konsultantska kuća koja se bavi savetovanjem u oblasti finansiranja privrednih društava (corporate finance), njihove kupovine, prodaje, spajanja i pripajanja (M&A). Cilj ovog članka je da direktorima privrednih društava ukratko ukaže na neke nebankarske izvore finansiranja preduzeća i na to kako doći do tih sredstava.

Pristup adekvatnim izvorima finansiranja je važan za svako privredno društvo

Sva privredna društva imaju potrebu za kapitalom kako bi finansirala svoj rast i razvoj u povoljnim prilikama ili da finansiraju opstanak na tržištu u teškim uslovima poslovanja. Pristup potrebnom kapitalu je od suštinske važnosti za preduzeća zbog vremenske razlike između rashoda i prihoda u proizvodnom ciklusu. Za neke troškove, kao što su investicije u osnovna sredstva, potrebne su godine da bi se otplatile kroz dodatnu vrednost koju preduzeće realizuje na tržištu. Mali je broj preduzeća koja svoje potrebe za kapitalom mogu da realizuju iz sopstvene akumulacije, većina je upućena na korišćenje eksternih izvora finansiranja. U tom slučaju, direktori uvek prvo misle na bankarske izvore finansiranja. Ali, banke imaju svoje kriterijume i uslove kreditiranja koji se ne moraju uvek poklapati sa potrebama preduzeća. Ograničeni pristup ili pristup neodgovarajućim izvorima finansiranja (recimo, po ročnosti, iznosu, uslovima itd) može negativno da utiče na budući rast i razvoj privrednog društva. Globalna finansijska kriza je stavila na ispit sposobnost mnogih privrednih društava da posluju u uslovima otežanog finansiranja poslovanja. Dobijanje kredita je postalo mnogo teže i zahtevnije, jer banke zahtevaju vrlo temeljitu analizu sposobnosti komitenta da otplati kredit kroz buduće prihode/novčane tokove. Na sreću, osim banaka, preduzeća imaju lepezu drugih mogućih izvora finansiranja koje mogu koristiti.

Raspoloživi izvori finansiranja

Mnoga empirijska istraživanja su pokazala da se privredna društva ne mogu oslanjati samo na kredit, nego da bi s vremena na vreme trebalo da koriste i druge raspoložive nebankarske izvore finansiranja kao što su investicioni kapital (private equity), berzanska emisija običnih ili preferencijalnih akcija, mezanin (mezzanine), emisija običnih ili konvertibilnih obveznica i slično. Neka domaća privredna društva kao što su SBB, ComTrade, MPC Properties, Victoria Group itd, su vrlo rano shvatila da zarad svog rasta i razvoja moraju da koriste neke od pomenutih nebankarskih izvora finansiranja, što im je omogućilo da postanu vodeće kompanije u privrednim granama u kojima posluju.

SBB je bio naročito uspešan i kreativan u korišćenju nebankarskih izvora za finansiranje sopstvenog rasta i razvoja i za ulaganje u nove projekte i nove tehnologije. To mu je omogućilo da za samo 15 godina od malog kablovskog operatera iz Kragujevca postane najveći regionalni davalac telekomunikacijskih (mobilna i fiksna telefonija) i medijskih usluga (internet usluge, kablovska TV, sopstveni TV kanali, satelitski prenos TV i internet usluga itd). Danas posluje u okviru United Group (UG). Pored SBB, u okviru United Group posluju i Telemach Slovenia, Telemach Bosnia i Telemach Montenegro. Telemach Bosnia je pokupovao i konsolidovao gotovo sve male lokalne kablovske operatere, a u Srbiji je SBB nedavno dogovorio kupovinu jednog od svog većeg konkurenta u Beogradu, kablovskog operatera IKOM. Verujemo da je samo pitanje dana kada će još jedan konkurent - Radijus Vektor, verovatno postati deo SBB/UG. UG posluje u svim republikama bivše Jugoslavije, a kroz NetTVPlus nudi i TV i internet usluge jugoslovenskoj dijaspori širom sveta.

Da bi finansirao svoj rast i razvoj, SBB je prošao kroz nekoliko rundi dokapitalizacija gde su investitori bili Bedminster Capital, EBRD, MidEuropa Fund i na kraju Kohlberg Kravis Roberts & Co. L.P (KKR). Prema medijskim izveštajima, KKR je za većinski paket u UM platio između 900 mil EUR i milijardu evra. Ove transakcije su osnivača SBB Dragana Šolaka, verovatno najzaslužnijeg za meteorski uspeh SBB, načinili milionerom koji sada može da se pasionirano bavi svojim omiljenim sportom–golfom na nekom od golf igrališta koja je u međuvremenu pokupovao po Srbiji, Hrvatskoj i Sloveniji.

KKR je pre investiranja u UG razmotrio način da izađe iz ove investicije. Ne bismo bili iznenađeni ako bi se kroz nekoliko godina UG, kao zrela i stabilna kompanija, listirala na nekoj od većih evropskih berzi, London, Beč, Milano ili Varšava. To bi utrlo put i dalo šansu drugim ambicioznim kompanijama u Srbiji da i one pokušaju da se vinu u poslovnu stratosferu u kojoj se našao SBB/UG.

KKR je svetski poznata investiciona i finansijska grupa sa Wall Streeta u Njujorku koja prema poslednjim podacima u svom portfoliu upravlja imovinom od preko 950 mlrd USD. Među prvima su počeli da primenjuju tehniku kupovine preduzeća pozajmljenim sredstvima (leveraged buyout ili LBO). Tako su 1988. kupili američki konglomerat RJR Nabisco, na osnovu koga je kasnije i napisana roman "Varvari na vratima" (Barbariens at the Gate) koji je postao svetski bestseller, a snimljen je I istoimeni film. KKR-ova investicija u Srbiji i na Balkanu je odjeknula širom svetskih finansijskih krugova, što je za rezultat imalo veliko interesovanje drugih mnogobrojnih investicionih fondova za ulaganje u kompanije i projekte u Srbiji i na Balkanu.

O nekim nebankarskim izvorima finansiranja

Svaka faza razvoja preduzeća ima drugačije potrebe za kapitalom. Izvori finansiranja koja su na raspolaganju preduzeću zavise od zrelosti, profitabilnosti, industrijske grane u kojoj posluje i drugih faktora. Mogući izvori finansiranja u različitim fazama razvoja preduzeća su prikazani na donjoj slici.

Novoosnovana preduzeća se obično finansiraju iz ušteđevine osnivača, pozajmice ili poklona od rodbine i prijatelja, ličnim kreditom od banke, kreditom od snabdevača ili kupaca, donacijama i kreditima od vlade i sličnih izvora namenjenih novoosnovanim (start up) privrednim društvima. Prema nekim istraživanjima koja su rađena u SAD, 71% novoosnovanih preduzeća se isključivo finansira iz sredstava osnivača, rodbine i prijatelja, a samo 8% iz kapitala banaka. Oko 13% dolazi od profesionalnih investitora koji se obično nazivaju "poslovni anđeli" ("business angels"). To su individualni investitori koji samostalno ili zajedno sa drugim sebi sličnim investitorima (organizovani u investicioni sindikat), investiraju od nekoliko stotina do nekoliko miliona evra/dolara u privredno društvo ili projekat. Ovi investitori su uglavnom ljudi sa znatnim poslovnim iskustvom koji nastoje da kombinuju svoj kapital i svoje poslovno iskustvo u cilju ostvarivanja profita. Takvi investitori osim kapitala, imaju tendenciju da preduzeću ponude i svoje ekspertizu, znanje, iskustvo, poslovne veze, poznavanje pojedinih tržišta i slično. Omiljene investicije su im nove ili moderne industrije kao što je IT, biotehnologija i slično. Zbog visokog rizika svojih investicija traže i adekvatnu nagradu za uloženi capital, koja može da se kreće i do 30% prinosa godišnje.

Period uspona– u momentu kada preduzeće pređe tačku profitabilnosti, izađe iz "Doline smrti" i ima veće prihode od rashoda, na raspolaganju su mu neki novi i jeftiniji izvori finansiranja kao što je rizik kapital (venture capital), mezanin (mezzanine), investicioni kapital (private equity) i strateški investitori.

Nema značajne razlike između risk fondova i investicionih fondova. Iza njih stoje društva za upravljanje kapitalom koja su od svojih ulagača kao što su banke, osiguravajuća društva, penzioni fondovi ili individualni ulagači prikupila određena finansijska sredstva sa namerom da ga ulože u određene projekte i kompanije i da nakon nekoliko godina (obično 3-7) izađu iz investicija i svojim ulagačima vrate sredstva uz odgovarajući profit. Venture fondovi ulažu u riskantnije projekte i kompanije i u relativno novije industrije (nove tehnologije, medicinska istraživanja itd) dok investicioni fondovi ulažu i klasične privredne grane kao što su proizvodnja, nekretnine, trgovina, transport, infrastruktura, turizam itd. Za svoj ulog dobijaju udeo u preduzeću.

Strateški investitori su sa druge strane su privredna društva koja u postupku vertikalne ili horizontalne integracije ulažu u ili kupuju ciljno preduzeće. Za razliku od fondova, imaju dugoročniji horizont investiranja od 10 i više godina.

Mezanin je dugoročni hibridni kapital jer ima odlike kredita i investicionog kapitala. U strukturi kapitala privrednog društva nalazi se ispod kreditnog kapitala, ali iznad akcionarskog kapitala (otuda i naziv mezzanine kapital). On može da se javi u obliku subordinisanog kredita, obveznica ili pak preferencijalnih akcija tako da ne umanjuje vlasnički udeo postojećih vlasnika. U kojoj god formi da se javlja, jedna od osnovnih karakteristika je da se gotovo uvek otplaćuje odjednom na kraju roka otplate, mada su mogući i drugi aranžmani. Cena ovog kapitala se obično izražava kao fiksna kamatna stope od, recimo, 7% ili pak promenljiva kamatne stope koja se vezuje za EUROBOR (na primer EUROBOR+5%). Mezzanine fond menadžeri pored ovoga zahtevaju i određeno učešće u ekonomskoj dobiti svoje investicije koja se izražava kroz određena prava na novostvorenu vrednost preduzeća od momenta njihovog investiranja (upside). Vrednost/cena ovog prava na konverziju zavisi od mnogih faktora kao što su rizik ulaganja, rok, veličina društva u koje se ulaže itd, ali se uglavnom kreće 2-5% od vrednosti preduzeća.

Izdavanje dužničkih hartija od vrednosti (obveznice, komercijalni zapis itd) je takođe nebankarski izvor finansiranja privrednih društava. Iz gore navedenog primera videli smo da je SBB imao uspešne emisije obveznica na inostranim finansijskim tržištima (pre SBB to je uradio i Telekom Srbija). Izdavanje dužničkih hartija od vrednosti na domaćem tržištu je regulisano Zakonom o tržištu kapitala. Tigar Pirot je imao emisiju obveznica na domaćem finansijskom tržištu.

Kompanija dostigne period zrelosti kada je dobro etablirana na određenom tržištu, osvojila je nove tehnologije i ima predvidivu budućnost u pogledu prihoda i profitabilnosti. Tada su joj na raspolaganju najjeftinija bankarski i nebankarski izvori finansiranja, jer je rizik za investitore tada najmanji. Prodajom akcija na berzi kompanija može doći do novih sredstava, ali time može da omogući i da neki dosadašnji investitori izađu iz investicije, kao što smo istakli gore u slučaju KKR i UG.

Kako obezbediti nebankarske izvore finansiranja

Finansiranje privrednog društva iz nebankarskih izvora kao što je dokapitalizacija, za privredno društvo ima neke vrlo izražene beneficije:

- stabilizuje finansije,
- smanjuje rizik od nesolventnosti i stečaja,
- povećava sopstveni kapital,
- poboljšava kreditni rejting i bonitet,
- povećava vrednost preduzeća,
- postaje interesantnije za sve učesnike na tržištu,
- ulazi u nove investicije i rast.

Postupak obezbeđenja investicionih sredstava od investicionih fondova ili strateških investitora je relativno standardizovan uz obilje dokumentacije i analiza koje pripremaju najpre preduzeće, a onda i sam investitor. Od marketinške dokumentacije, kao najvažnije, pominjemo tizer (teaser) i Ponudu (Offering memorandum). Međutim, centralni dokumenat na koji se ceo postupak obezbeđenja dodatnog kapitala oslanja, jeste Biznis plan koji investitorima prezentuje dugoročan rast i razvoj preduzeća u koje se investira.

Ukratko dajemo moguće delove (sadržaj) takvog dokumenta koje preduzeće samostalno ili sa svojim savetnicima mora da pripremi pre izlaska na finansijsko tržište.

1. Poslovanje i poslovni model preduzeća
2. Tržište, konkurencija i konkurentske prednosti preduzeća i njegovih proizvoda–analize i projekcije
3. Finansijske projekcije poslovanja u narednih najmanje 5 godina – mesečni budžet za prvu godinu i tromesečni za ostale godine, nepredviđene okolnosti i rezerve za njihovo pokrivanje, prelomna tačka profitabilnosti, analiza senzitivnosti, provera modela pomoću statističkih modela verovatnoće, regresna analiza i slično
4. Dinamički finansijski model poslovanja preduzeća u narednih 5 godina
5. Namena dodatnog kapitala može biti različita–za finansiranje istraživanja i razvoj novih proizvoda, za izlazak na nova tržišta, za započinjanje proizvodnje novih proizvoda, za izgradnju nove fabrike ili kupovinu mašina i postrojenja, za akviziciju konkurencije, za smanjenje zaduženosti ili jednostavno za premošćavanje finansijskih problema u teškim vremenima,
6. Potrebna investiciona sredstva, rizik za investitora, udeo u preduzeću, potencijali za profit, prinos na uloženi kapital i druge beneficije
7. Rukovodeći tim
8. Marketinški plan

Biznis plan bi morao da bude dobro pripremljen i da ubedljivo objasni investitoru razloge za novim investicionim sredstvima i kako i u kojoj meri će preduzeće da stvori novu vrednost i bogatstvo za svoje investitore.

Zaključak

Nijedan izvor finansiranja preduzeća se ne sme posmatrati izolovano od drugih. Rukovodstvo preduzeća mora stalno da procenjuje potrebe za kapitalom i optimalnu strukturu kapitala i da usklađuje ročnost izvora finansiranja sa ročnošću potreba za finansiranjem. Danas je za preduzeća u Srbiji lakše nego ikad da osim kredita svoje poslovanje finansiraju i iz nebankarskih izvora, koji bi, svi zajedno, omogućili kontinuiran stabilan rast i razvoj preduzeća.

Autor:

Zoran Mitić, direktor, SEECAP Konsalting doo,
zoran.mitic@seecap.com

Kompletan sadržaj Tematskog biltena "Izvori finansiranja - kako do novca?" možete pročitati OVDE.