Quelle: AG Nekretnine | Montag, 05.05.2008.| 16:07
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(AG Nekretnine)Methoden der Wertermittlung von Immobilien

Beim Verfahren der Wertermittlung einer Immobilie ist der Marktwert das wichtigste Leitmotiv. Sie kann zu unterschiedlichen Zwecken durchgeführt werden, am häufigsten um Finanzierungsquellen zu sichern, bei der Entscheidung ob in eine Immobilie investiert werden soll, Buchhaltungsberichte, beim Treffen von Geschäftsentscheidungen, bei diversen Arten von Gerichtsprozessen, Versicherungsgeschäften, Versteuerung u.Ä.

Unter dem Marktwert versteht man eine Geldsumme, für die ein Eigentum auf dem offenen, wettbewerbsfähigem Markt, unter normalen Bedingungen und freiwillig (keinerlei Konzessionen oder Nötigung) im Rahmen einer Transaktion zwischen den interessierten Seiten, die über ein vernünftiges Interessensgrad über die relevanten Tatsachen verfügen, veräußert werden kann.

Der Begriff der Wertermittlung bezieht sich auf die Meinung eines Sachverständigen über den Wert und das Verfahren der Wertermittlung anhand eines systematischen Ansatzes, der folgende Aktivitäten umfasst:

  • Physische und juristische Identifizierung des zu begutachtenden Eigentums;
  • Identifizierung der Rechte auf das zu begutachtende Eigentum;
  • Festlegung des Zwecks der Wertermittlung;
  • Feststellung des Stichtags für die Wertermittlung;
  • Sammlung und Analyse der Angaben, die für den Einsatz des Wertermittlungsverfahrens notwendig sind;
  • Anwendung der Wertermittlungsmethode (Verfahren);
  • Bewertung der Immobilie und Ausarbeitung des Berichts.

Beim Wertermittlungsverfahren sind die Objektivität des Sachverständigen und Abwesenheit irgendeines Interessenkonflikts die erste und grundliegende Voraussetzung. Außer der Objektivität müssen beim Wertermittlungsverfahren auch die spezifischen professionellen Standards und ethische Regeln mit in Betracht gezogen werden, die von den Sachverständigenverbänden weltweit, und dem Komitee für die internationalen Wertermittlungsstandards, verabschiedet werden, das Mitglied der Vereinten Nationen ist. Das wichtigste bei der Ermittlung des Werts einer Immobilie ist, natürlich, der Einsatz entsprechender Wertermittlungsansätze und Verfahren. In der Fachliteratur, aber auch in der Praxis, kam es zur Kristallisierung dreier Grundansätze. Das sind:

  • der direkte Preisvergleich;
  • das Ertragsverfahren;
  • das Kostenverfahren.

Das Verfahren des direkten Preisvergleichs

Das Verfahren des direkten Preisvergleichs basiert auf den Marktinformationen über vorgenommene Transaktionen oder Angebotspreise von Eigentümern, die mit dem vergleichbar sind, dessen Wert ermittelt wird. Außerdem müssen die vergleichbaren Transaktionen zwischen ungebundenen juristischen Personen und unter normalen Marktbedingungen stattfinden.

Während des Wertermittlungsverfahrens müssen auch bestimmte Wertkorrekturen vorgenommen werden, um alle bedeutenden Abweichungen des zu begutachtenden Eigentums von den, als Vergleichsobjekt dienenden Eigentümern, festzustellen. Das sind der Standort, die Nähe von Verkehrswegen; Infrastruktur; die Größe des Gebäudes und die urbanistischen Parameter; Bauqualität; Bau- oder Umbaujahr; die regelmäßige Instandhaltung und vorgenommene Zusatzinvestitionen bis zum Stichtag der Wertermittlung; bzw. dem Zeitraum zwischen der Transaktion und dem Tag der Wertermittlung.

Am häufigsten erfolgt für jede der vergleichbaren Immobilien eine Korrektur des Quadratmeterpreises, damit dieser den Marktwert der betreffenden Immobilie wiedergibt. In anderen Worten, die einzelnen Parameter vergleichbarer Immobilien werden korrigiert, um den Parametern der betreffenden Immobilie so nahe wie möglich zu kommen. Bei vergleichbaren Immobilien die hochwertiger sind als die Immobilie, deren Wert ermittelt wird, werden die Preise je Quadratmeter korrigiert, indem sie herabgesetzt werden, während im gegenteiligen Fall – bei schlechteren Eigenschaften, der Preis nach oben geht. Sämtliche prozentuellen Korrekturen der Preise nach oben oder unten, stützt der Sachverständige auf der Kenntnis des Marktes und der Art, auf die die einzelnen Eigenschaften Einfluss auf den Preis ausüben können. Dieses Verfahren ist in großem Maße subjektiv und erfordert Erfahrung vom Sachverständigen, sonst kann es zu ersthaften Fehlern kommen.

Das Ertragswertverfahren

Dieser Ansatz der Wertermittlung von Immobilien basiert auf der Annahme, dass der Eigentumswert von der Möglichkeit abhängt, gewinnbringend für den Eigentümer zu sein. In der Praxis finden am häufigsten die folgenden zwei Methoden Anwendung:

  • die direkte Kapitalisierung,
  • die diskontierten Geldströme (Discounted Cash Flow)

Die erste der beiden angeführten Methoden stützt sich in großem Maße auf die Transaktionen auf dem Markt, bzw. Informationen über die Verkaufspreise und erzielten Mietpreise bei vergleichbaren Immobilien. In diesem Sinne ähnelt diese Methode in großem Maße dem Verfahren des direkten Preisvergleichs, unterscheidet sich von ihm aber dadurch, dass sich diese Methode auf die Kapazitäten vergleichbarer Immobilien fokussiert, Erträge zu generieren (im Bezug auf die Preise, die beim Verkauf erzielt wurden). Im Anschluss werden die errechneten Ergebnisse kapitalisiert. Beim Discounted Cash Flow-Verfahren, werden zukünftige Ergebnisse diskontiert (abgezinst).

Die direkte Kapitalisierung

Bei diesem Verfahren werden zuerst die Netto operativen Erträge (Net Operating Income – NOI) für die vergleichbaren Immobilien zum Zeitpunkt der Transaktion errechnet. Dies geschieht durch den Abzug der operativen Aufwendungen von den Brutto-Erträgen, die durch die Vermietung der Immobile oder in Form von anderen Einnahmen mit der Immobilie erwirtschaftet wurden. Wenn man die so errechneten Netto operativen Erträge mit dem Verkaufspreis teilt, bekommt man den Kapitalisierungssatz (Cap Rate oder R):

R = Netto operativen Erträge/Verkaufspreis,

Der Wert der zu begutachtenden Immobilie, wird als Divisionsergebnis des erwarteten Netto operativen Ertrags der betreffenden Immobilie mit dem Kapitalisierungssatz ermittelt, die aus den Informationen über die vorgenommenen Transaktionen vergleichbarer Immobilien abgeleitet wird (im hypothetischen Beispiel in der nachfolgenden Tabelle, ergibt sich ein durchschnittlicher Kapitalisierungssatz von 0,09).

Vergleichbare Immobilie 1

Vergleichbare Immobilie 2

Vergleichbare Immobilie 3

Preis (Wert)

400.000

495.000

520.000

NOI

35.500

43.000

48.000

R

0,089

0,086

0,092

Die Anwendung dieser Methode sichert dem Investor keineswegs das die erworbene Immobilie eine gute Investition ist, sondern nur, dass für die Immobilie nicht mehr gezahlt wird, als im Bezug auf den konkurrenten Marktpreis, bzw. die Preise, die von anderen Investoren für ähnliche Immobilien gezahlt wurden.

Der Kapitalisierungssatz steht unter dem Einfluss der Marktumstände. In diesem Sinne führt ein unerwarteter Zuwachs beim Angebot kommerzieller Immobilien, bei unveränderter Nachfrage, zum Rückgang der Immobilienpreise, und einer Erhöhung des Kapitalisierungssatzes. Wegen dem erwarteten Rückgang der Mietpreise und Einnahmen, sind die Investoren bereit Immobilien nur zu niedrigeren Preisen zu erwerben. Das Gegenteil wäre eine, das Angebot überschreitende Nachfrage nach kommerziellen Immobilien. Auch die Geschehnisse auf dem Kapitalmarkt, bzw. Änderungen der Zinssätze haben Einfluss auf den Kapitalisierungssatz. Die Erhöhung der Zinssätze führt auch zum Wachstum der Diskontsätze, bzw. der von den Investoren geforderten Erträge. Dies führt zum Rückgang der Preise und Anstieg des Kapitalisierungssatzes. Ein Rückgang der Zinssätze hat den gegenteiligen Effekt, er führt zum Anstieg der Immobilienpreise und zum Rückgang des Kapitalisierungssatzes.

Der Einsatz dieses Verfahrens erfordert jedes Mal große Vorsicht beim Kalkulieren des Kapitalisierungssatzes. Immobilien die zum Vergleich ausgewählt wurden, müssen der betreffenden Immobilie sehr ähnlich sein, und zwar in fast allen wesentlichen Parametern: Qualität der Konstruktion, Größe, Alter, Funktionalität, Betriebseffizienz und der Dauer und Stabilität des Mietvertrags. Das Kapitalisierungsverfahren ist einsetzbar wenn die zu begutachtende Immobilie ein stabiles Niveau der Netto-Erträge erreicht hat und für die Zukunft keine bedeutenderen Änderungen zu erwarten sind. Bei neuen, insbesondere repräsentativen und durch seine unterschiedlichen Eigenschaften einzigartigen Immobilien, wie auch während der Wertermittlung von Entwicklungsprojekten zukünftiger Immobilien, ist das Discounted Cash Flow-Verfahren, welches den Ertragswertansatz am realsten wiederspiegelt, das sicherste.

Das Discounted Cash Flow-Verfahren

Dieses Verfahren basiert auf der Annahme, dass ein Investor in letzter Instanz für eine Immobilie nicht mehr zahlen wird, als den heutigen Wert zukünftiger Erträge, die von der Immobilie in einem unbegrenzten Zeitraum eingebracht werden können.

Der Sachverständige schätzt anhand seiner Kenntnisse über den Markt, Angebote, die Nachfrage, die zukünftige Wirtschaftskonjunktur, Mietbedingungen, und die Ertrags- und Aufwandsstruktur die zukünftigen Ergebnisse, bzw. Jahreserträge der betreffenden Immobilie. Die Ergebnisse werden auf den Augenblick projiziert, an dem ihre Stabilisierung zu erwarten ist (Holding Period), danach wird anhand des stabilisierten Ergebnisses der sogenannte Residualwert (reversion value oder resale price) innerhalb der Residualzeit festgestellt. Den approximativen Residualwert bekommt man als Divisionsergebnis der Netto-Erträge im ersten Jahr nach der Projizierungsperiode mit dem sogenannten terminalen Kapitalisierungssatz, der vom Ertragswachstum während der Residualzeit abhängt.

Die Umrechnung zukünftiger Resultate in ihren heutigen Wert erfolgt über den Diskontsatz, bzw. den geforderten Mindestertragssatz für das investierte Kapital, gemäß dem, an die Immobilieninvestitionen gebundenen Risiken. Bekanntlich sind Investitionen in unterschiedliche Arten von Eigentümern an ein bestimmtes Risikograd gebunden. So sind Immobilieninvestitionen sicherlich riskanter als Investitionen in staatliche Schuldscheine, oder in Schuldscheine die von Unternehmen oder der lokalen Selbstverwaltung ausgestellt werden, aber weniger riskant als Investitionen in Aktien an der Börse. Aus diesem Grund ist bei der Definierung des Diskontsatzes der Rückzahlungssatz sicherer Investitionen der Ausgangspunkt, z.B. der Kauf von staatlichen Schuldscheinen. Im Anschluss werden hier noch Prämien für das systematische und spezifische Risiko hinzugenommen. Die Prämie für das systematische Risiko bezieht sich auf jenes Risiko, das alle Subjekte innerhalb einer Wirtschaft betrifft (das Investitionsrisiko eines Landes) und auf die makroökonomischen Ereignisse hindeutet, wie z.B. steuerliche Änderungen, Änderungen der Devisenkurse und Zinssätze, wie auch andere Ereignisse, die Instabilität zur Folge haben. Das spezifische Risiko umfasst Faktoren, die einzigartig für die konkreten Geschäftsarten sind – in diesem Fall das Immobiliengeschäft. Ebenfalls ist zu betonen dass der Diskontsatz, der auf diese Weise festgestellt wurde, das Durchschnittsrisiko und den Durchschnittsertrag für den Sektor der kommerziellen Immobilien als ein Ganzes wiederspiegelt. Das Risiko für die einzelnen Immobilienarten kann unter oder über dem Durchschnitt liegen, und das gleiche gilt auch für den erwarteten Ertrag. Auch er kann unter oder über dem Durchschnitt liegen.

Der aktuelle Wert einer Immobilie wird dann durch die Summierung der aktuellen Werte der Netto-Einnahmen im projizierten Zeitraum und des aktuellen Wertes des errechneten Residualwertes ermittelt. Wenn der so ermittelte Wert größer ist als die Investition oder der Kaufpreis, bedeutet das, dass der Ertrag größer sein wird als der, durch den Diskontsatz definierte Grenzsatz.

Das Kostenverfahren

Der Kostenansatz bei der Wertermittlung von Immobilien stützt sich an der Annahme, dass ein Investor nicht mehr für eine Immobilie zahlt, als es kosten würde ein Grundstück zu erwerben, um darauf eine Ersatzimmobilie zu bauen.

Das Kostenverfahren basiert auf der Ermittlung des Preises für einen Neubau, bzw. der Kosten für eine entsprechende Ersatzimmobilie, inklusive sämtlicher Kosten (Baukosten, Anlage- und technische Unterlagen, Gebühren für die Gestaltung von Bauland, Gebühren für den Anschluss an die öffentlichen Versorgungsnetze und die dazugehörigen Installationen). Vom so errechneten Wert des Neubaus wird dann die reelle Abschreibungssumme (physisch und funktional) abgezogen, um den aktuellen, geschätzten Wert festzustellen. Hierzu kommt dann noch der Wert des dazugehörigen Grundstücks, gemäß zugänglichen Vergleichsangaben vom Markt. Hieraus ergibt sich, dass das Kostenverfahren bei der Immobilienwertermittlung bei neuen Gebäuden viel leichter einsetzbar ist, als bei älteren, wo die Ermittlung der Kosten weit schwieriger und komplexer wäre.

Die Methoden des Kostenansatzes finden meistens bei der Wertermittlung von hoch spezialisierten Gebäuden Anwendung, sei es ihre Funktion, oder das Design, und für die es schwer ist vergleichbare Marktangaben zu finden.

Schlusswort

Die Wertermittlung ist eine Projizierung der Preise und Werte, die auf den aktuellen Marktbedingungen und zugängigen Informationen zum Zeitpunkt der Wertermittlung basieren. Unterschiedliche Gutachter können, auf vorgeschriebene methodologische Weise zu unterschiedlichen Ansichten über den Wert kommen. Die Bedingungen auf dem Markt sind Bedingungen der Ungewissheit und Veränderungen, und die Ergebnisse der Wertermittlung müssten im Lichte dieser Ungewissheit interpretiert werden. Die Definition des Marktwerts erfordert vom Gutachter den höchst möglichen Marktwert zu erreichen, während in der Praxis die Sachverständigen ihre Beurteilungen auch im Rahmen eines Rangs möglicher Werte ausdrücken können. Beim Wertermittlungsverfahren können auch unterschiedliche Kombinationen der hier präsentierten Ansätze und Methoden Anwendung finden. Die Auswahl der Methode sollte von der Qualität und Verfügbarkeit der Informationen abhängen. Rein theoretisch würde im Falle der Existenz von perfekten Angaben der Einsatz jeder Methode zu identischen Ergebnissen führen. In der Realität und Praxis, wo es keine perfekten Informationen gibt, müssten diese Methoden untereinander korrespondieren und am häufigsten werden die Werte anhand einer Kombination von mindestens zwei Ansätzen ermittelt. Außerdem müssten Investoren, Kreditgeber und die Eigentümer von Immobilien mit den Wertermittlungstechniken und Bedingungen, vertraut sein, die der Wertermittlung vorausgegangen sind. Die Wertermittlung sollte ein Zusatz und kein Ersatz für eine detaillierte Investitionsanalyse seitens des Investoren sein.

Miljan Pavlovic, MSc

Head of Consultancy Department

Forton International,

Assotiate Office of Cushman&Wakefield

mpavlovic@forton.bg

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